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    西夫韦公司收购的完整历史证明，一些对杠杆收购的批评其实是错误的。毫无疑问，并购后有很多工作要做。在裁员减薪的情况下，公司员工队伍中有90%的人依然没有加入工会，资产出售、成本削减及新的激励措施都已对西夫韦的利润增长产生巨大影响，尽管这一影响要数年后才显现出来。被收购之后的第三年（即1989年），这家连锁公司的经营利润率达到3.2%，相比1985年2.2%的水平上涨了近1/3。与削弱公司实力相反的是，剧烈的“瘦身”行动为西夫韦在1990年上市之后的健康发展奠定了极好的基础。
    在经历了20世纪90年代初期的短暂下滑后，西夫韦的股票价格暴涨了20倍，从1990年IPO时的2.81美元上涨至2000年的每股62美元。2000年，KKR卖掉了手中最后一批西夫韦股票。因为收购时杠杆率极高，KKR只投资了总价3%的自有资金，该并购案的最终回报异常丰厚——KKR赚到了超过50倍的收益。与人们印象中的“杠杆收购公司快进快出”的理念不同，尽管在西夫韦重新上市早期就已实现了巨大利润，但KKR持有一部分西夫韦股票长达14年。

    KKR重组西夫韦背后的战略对其他杠杆收购公司来说并不新鲜。在商学院教授的资本回报度量法的启发下，管理层和董事越来越多地重新审视自己的业务：如果我们出售这家工厂，能否通过新投资以获得比目前项目更高的回报呢？我们是不是最好把精力放到我们公司增长最快、最能赢利的业务上来？我们能不能卖掉其他分公司，以筹集资金投资到这些地方？
    克拉维斯、罗伯茨等人在决定投资前就已经问过这些问题了。公司被杠杆收购后承受的来自巨大债务负担的压力极大地加快了重组进程，公司管理者对公司的无情审视同样成为美国企业界的规范。董事会和CEO们很清楚地知道，如果他们不去进行分析并做出相应改进，那么别人就会接管他们的公司、解雇他们、自己来做。10年来，提防、对抗那些由德崇证券支持的敌意收购者的经验使他们对此坚信不疑。
    弗吉尼亚大学达顿商学院院长（Darden School of Business）罗伯特·布鲁纳（Robert Bruner）说，“这些人是非常有影响力的”，他们不仅帮助公司盘活资产，换掉管理层中不作为的人，“收购浪潮和那些敌意收购者还使我们在看待创造价值和传递价值时的视角更为灵活”。
    这是资本主义市场经济一个全新时代的开端：产业情况不断变化，管理者和工人都缺乏安全感。这个时代通过不断灌输投资效率的观念，促进了整个经济的发展，彻底改变了公众公司经理们的想法。股票市场不再追捧那些整体价值小于分拆价值的公司。当管理者努力消除这种价值差距时，敌意收购者和收购企业越来越难以找到容易下手的机会。
    并购融资也变得越来越困难。当信贷市场最终在20世纪90年代初恢复正常时，贷款者需要自己提供并购所需资金总额的20%、30%或者更多，而不是80年代的5%～10%。曾经依靠德崇证券生存的那些活跃的敌意收购者一般没有足够的自有资本，他们不再是20世纪90年代的主要并购者。
    杠杆收购公司不得不改变经营策略。由于不能再主要依赖高杠杆交易获利，他们不再随意将收购来的公司进行拆分出售，而是更深入地考察公司运作的细节，努力提高其获利能力。“创造价值”将成为该行业新的颂歌。

    在1989年年末爆发的债务危机中，受害者并不仅仅是雷诺兹-纳贝斯克和其他被并购的公司。从位于曼哈顿中城的KKR集团办公室，到德崇证券停满保时捷的贝弗利山庄处所，再到美国南部的储蓄和贷款公司，信贷突然变得供不应求。
    德崇证券的垃圾债券业务在1986年下半年开始问题缠身。那时有传闻称美国证券交易委员会正在对该公司涉嫌内幕交易问题进行调查，而创立垃圾债券市场并几经起落使其稳定下来的迈克尔·米尔肯也牵涉其中。1988年12月，德崇证券承认犯罪指控并同意支付6.5亿美元的罚款。1989年3月，由于在内幕交易中扮演了不光彩的角色，米尔肯也被起诉并离开了德崇证券。这次事件的影响并没有马上显现，但米尔肯精心打造的复杂关系网被削弱了，这张关系网曾用来维持垃圾债券市场稳定和挽救客户损失。没有哪个遇到困难的企业会继续相信米尔肯能为其公司债务融资，从而使公司存续下去。他也不再像从前那样打电话周旋于客户中间，劝他们相互购买债券。
    1989年，垃圾债券市场的交易变得冷清，到10月份就彻底停滞了，美国联合航空公司价值68亿美元的雇员收购计划的失败是这一巨变的转折点。当该交易的主要出资方临阵退缩时，其他银行也被吓到了，随后杠杆收购计划就被束之高阁。在这之后，几乎所有的投资者都开始重新审视风险问题，垃圾债券成为风险最大的债务之一，这种债券几乎不可能售出。
    德崇证券在市场发生剧变后无力维持经营。1990年2月，公司资不抵债，申请破产，高收益高风险债券的神话破灭了，一个时代也终结了。在1986—1989年间每年新发行200亿～400亿美元垃圾债券的市场消失了，1990年该类债券只发行了14亿美元。
    与此同时，在那些远离大城市银行的地方，更大的麻烦正在酝酿中。20世纪80年代初放松管制的储贷机构渐渐难以为继，它们曾助长了10年之久的房地产繁荣，在无知、贪婪和任人唯亲的错误中，它们用短期存款为长期贷款放贷。

    20世纪80年代末，储贷机构纷纷破产，1988—1989年美国联邦监管机构分别关闭了185家、327家储贷机构。在美国，那些储贷机构曾为办公楼和郊区发展任意放贷的地方，房地产价格开始快速下跌。许多储贷机构曾经发行过垃圾债券或是购买德崇证券其他客户的债券，因此德崇证券的衰落也使他们深受其害，这些储贷机构后来被接管，资产也被出售，垃圾债券市场进一步萎缩。

    信贷紧缩及1991年和1992年的经济衰退终结了过去10年的杠杆收购交易狂潮。1989年10月，帝杰证券极力推销芝加哥和西北铁路公司的债券，黑石集团CEO施瓦茨曼把这形象地比作是“挤上逃离越南的最后一架直升机”。3年之后，才有一个大规模的垃圾债券形式的融资收购，也就是KKR集团以15亿美元的价格买下美国再保险公司（American Re），KKR集团不得不用自有资金支付其中的20%，远远超过它以前所习惯承担的比例。
    黑石集团也不得不放低眼光，虽然它前6笔并购交易的规模平均为11亿美元，但1991—1995年的平均规模降至3亿美元。1997年之前，黑石集团再没有尝试像芝加哥和西北铁路公司这样16亿美元规模的交易。
    金融市场的动荡加速了杠杆并购业的优胜劣汰，有的公司一蹶不振，有的公司遭到致命打击。伴随着谁该为一系列投资失败负责的争论，杠杆收购行业里有着21年历史的先驱吉布森公司分裂了。由于6项投资中大部分以失败告终，投资者要求不再执行针对未来资金的承诺，另一家著名的老店阿德勒-沙金公司（Adler&Shaykin）募到的第二笔基金（178万美元）成了他们的最后一笔。
    1988年，从美林证券出来的天才肯·米勒成立了北极星集团，广受追捧。他于1989年把并购基金所募集3亿美元的一半以上用于收购儿童护理中心运营商金德凯尔学习中心（Kinder-Care Learning Centers），金德学习中心3年后倒闭，北极星的资产所剩无几，肯·米勒作为一个收购艺术家的鼎盛时期也结束了。
    无独有偶，1988年，沃瑟斯坦-佩雷拉公司杠杆收购基金的首次募集很成功，那时黑石集团的杠杆收购业务刚起步。后来，沃瑟斯坦虽然大难不死，但也元气大伤。与北极星公司一样，这家公司也把钱都压在一匹马上，导致风险失控。1989年，在以30亿美元收购英格兰捷威连锁超市（Gateway）的生意中，它亏掉了11亿美元投资基金中的1/3。虽然它从较小的两个投资（化妆品商美宝莲和飞机起落架制造商Pneumo Abex）中也获得了丰厚利润，但捷威连锁超市的投资损失不可避免地损害了公司形象。该公司后来更名为沃瑟斯坦公司（Wasserstein and Company），但再也没能募集到与它第一笔基金规模相当的并购基金。