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    《资本之王》第37页,页面无弹窗的全文阅读!

    对于最关注现金流的私募股权公司来说，传统意义上的经济分析都会认为这个价格太荒唐了。网景公司上市之前的3个月里只收入了1600万美元，期间扣除支出后损失430万美元。它的上市说明，投资者对将用技术来重塑世界的新公司充满信心，并为投资新时代的到来铺平了道路。1996年，门户网站及搜索引擎雅虎公司以与网景公司差不多的发行价上市，尽管其收入只有140万美元，且扣除支出后还损失70多万美元。
    买股票要看公司赢利水平？这个概念已经过时了！现在没必要看公司的财务报表，仅仅是未来有获得巨额利润的可能就已经足够吸引公众了。衡量新科技股价值的标准已经换成了“燃烧率”，即公司每月或每年用掉的投资者资金量。

    不管科技股的价格如何让人惊奇，一场深刻的技术革命确实在进行。个人电脑的应用和在线交流提高了人们的工作效率并创造了新的休闲方式。新应用需要更多的通信线路和设备，从而增加了对新型电话转接装备和与之配套的软件的需求。越来越多的信息、图表和视频通过互联网传播，从而催生了电子商务等新的交易方式。电脑和互联网应用的爆炸式增长使人们希望得到功能更强大的计算机和更快的上网速度。
    黑石集团等私募股权公司发现自己成了这场革命的旁观者。网景、雅虎、亚马逊、eBay等公司上市后，那些企业家和支持它们的风险资本家赚得盘满钵满，如此横财让收购行业眼红。
    风险资本基金和收购基金有着相同的法律结构。它们是有限合作伙伴关系，公司一般每年收取1.5%～2%的管理费和20%的投资利润。它们都从退休基金、捐赠基金和其他机构取得投资。但是这种相似性就此结束了。在美国西海岸独立运作的软件公司、芯片制造商、生物技术研究者、互联网商户和对他们提供金融支持的风险资本家，有自己的一套运作方式。

    美国杠杆收购业的中心在曼哈顿的中城，那里的几个街区分布着黑石集团、KKR、阿波罗全球管理公司、华平创投（Warburg Pincus）和其他几十家公司的总部。那里是浆洗衬衫、爱马仕领带、由专职司机开的奔驰和高层办公大厦的世界。而风险投资的根据地是加利福尼亚小城帕罗奥图（Palo Alto）郊外蜿蜒于小山丘间的沙丘路（Sand Hill Road），资本在休闲打扮的黄色卡其布裤和高尔夫球衬衫间流转，那些低层办公区被一丛丛槲树和高挺入云的桉树隔开，风险资本家们自己开着法拉利或保时捷上班。

    正如穿衣方式有异，风险资本承担的投资风险与收购基金公司所面临的完全不同，它们为一系列入账很少甚至尚没有销售收入的小公司提供资金，这些创业者即使有收入也不足以抵消开支。没有银行愿意借钱给这样的企业，但它们需要资本金去做研究并建立市场。风险投资家明白这些公司中的大多数都不会成功，但希望其中少数能给他们带来很好的回报。这是沙里淘金的过程，就好像撒下一把苹果种子并希望其中一两颗能发芽、开花、结果。风险资本赌的是哪个企业能最先取得技术突破，哪个能最快将产品推向市场以及哪家产品能占领较大的市场份额。这就需要潜心分析和精准的眼光。
    两者属于完全不同的世界。如果把风险投资比做一系列漫长的、有很多失败的冒险，那么杠杆收购则是步步为营的地面战争。作为私募股权投资者，你需要成为一个某种意义上的“控制狂”，耐心地预想到所有可能发生的状况并制定好对策。你首先需要确保买下的公司不会破产，其次渐进改善它的赢利能力以提升公司价值。杠杆投资更关注现金流，这是因为只有公司能在经济起伏中保证还本付息，银行才会同意放贷，投资者才会购买公司的债券。私募股权投资意味着要对企业进行深入探查和分析：年收入能增长一个还是两个点？最终利润有多少？哪些成本可以降低以提高利润率？我们能把贷款利率降低1/4个点吗？如果公司出了问题，距离还不上借款的困境还有多少缓冲？如果私募股权投资者把各种情况都想到了，最后选定的项目一般都会获得不错的回报。
    因为其不可预知性更强，风险投资更需要激情：对产品本身、它的市场潜力和社会价值的信心。正如柴油机车淘汰了蒸汽机车，个人电脑和激光喷墨打印机取代了打字机，数码相机使胶卷不再广泛应用，风险投资家们培育开创性发明以取代原来的产品。再多的数据分析也不能预言一个网站能否抓住公众的想象力，或者一个新兴生物技术公司是否能成功地发现治疗癌症的新药。他们不得不长期投资几十个有希望的企业，在20世纪90年代的繁荣中，风险投资家和他们所支持的企业家坚持了自己的选择。杠杆收购公司有密密麻麻的报表和精心搭建的负债结构模型，他们从未承诺改变世界，也没有可以向广大投资者宣传的理念。
    20世纪90年代后半叶，对新技术的狂热传染了硅谷以外杠杆收购产业的投资者，原本流向杠杆收购的资金开始流向风险投资基金。高级管理人员和商学院的毕业生们也青睐高科技公司，希望能拿到内部股票并在公司上市时大捞一笔。

    黑石集团并不像风险投资家那样在高科技领域具备投资优势，但它收购业务部门里最年轻的合伙人马克·加洛格利不经意间在互联网大潮里取得了一些成功。
    加洛格利在那个充斥着英雄主义和自负的团队中是一个特例。他不像精明又傲慢的斯托克曼那样热情；擅长分析却不像古怪的“疯狂科学家”詹姆士·莫斯曼一样对数字斤斤计较；也不像霍华德·利普森那样外向且爱说俏皮话。加洛格利的职业生涯始于从事贷款的汉华实业银行，他严谨、保守、善于言辞。他保持了一个放贷员的谨慎和对风险的敬畏，说话字斟句酌，投资时反复推敲方案的可行性。
    加洛格利在公司内部被视为是一个优秀的投资家。他与人为善，在这个以对待低级员工异常严苛而著称的公司里出奇地关心团队的斗志。他曾为员工在自己罗德岛的家里举办了夏季派对，还组织了黑石集团的年度滑雪活动。他甚至曾经建议在公司前厅里安装一块饰板，并把所有在黑石集团工作过的年轻分析师的名字刻在上面，但这个提议没有得到实施。
    加洛格利在20世纪90年代中期看中了有线电视产业，并让下属开始搜集分析相关资料。那时候消费者们对上涨的费率不满，政客和美国国家管理部门也威胁要调查此事。有线运营商长期享有的垄断地位突然面临着卫星电视的威胁。黑石集团合伙人劳伦斯·古费当时是加洛格利的助手，他回忆说：“他们称卫星为致命之星，认为卫星电视会取代有线电视。加洛格利认为市场反应过度了。乡村有线电视系统有稳定的现金流，而且几乎没有竞争威胁，是杠杆收购的好目标。”
    第一笔交易是黑石集团的经典之作。时代华纳集团的一个名为媒体集团（Media Conglomerate）的有线电视子公司，计划把一少部分农村地区的有线系统与鲍勃·范驰（Bob Fanch）领导的公司合并。鲍勃是加洛格利团队培植起来的一位资深有线电视主管。黑石集团在1991年进行六旗游乐园的投资时曾与时代华纳合作过，这次黑石集团又提出帮助它的有线电视子公司。黑石集团投入了5000万美元以换取新组建的时代华纳和范驰公司一半的股权，合并后的系统覆盖了美国宾西法尼亚州的部分地区、西弗吉尼亚州、得克萨斯州、俄亥俄州和北卡罗来那州。
    这次交易通过借款置换了时代华纳持有的部分股权，使得时代华纳集团不仅获得了一些现金还获得了附加的好处：由于时代华纳不再是新公司的控股方，它不必把这个有线电视系统所背的债务写入自己的财务报表。
    这个被称为TW尊享有线电视（TW Fanch-One）的网络比较老旧，只能传输30个频道。公司的计划是通过升级设施提供更多的节目，时代华纳以优惠价格提供它播出的大部分内容，再说服客户对更多的频道付费。