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不仅仅是总利润如此惊人。由于公司能够迅速收回投资并开始获利,收购基金的收益率因此一飞冲天。如果5年内能使你的资金翻倍,你的简单年收益率是20%,但是如果两年内就翻倍,简单年收益率就涨到50%了。经济复苏简直是上帝对这个行业每个人的恩赐,但是黑石集团超越了他最大的竞争对手。
黑石集团的第四只投资基金于2003年年初开始投资运作,至2005年年末,扣除黑石集团自身拥有的部分股权利润后,该基金的年收益率超过了70%,是同期股票市场20%年收益率的约2.5倍。阿波罗公司、KKR集团和得克萨斯太平洋集团等投资基金的表现也强于股市,但黑石集团让它的这些竞争对手望尘莫及。它们的收益率约为40%,而其他大多数十年前募集的收购基金收益率还要低于这个水平,所以黑石集团的表现是极其突出的。
黑石集团2002年发行的基金,在大型收购基金中一直遥遥领先,到2008年年底,该基金获得了大约40%的年收益率。在2001—2003年行业触底反弹期间,该基金获得的收益是竞争对手的2~3倍。这一表现要归功于施瓦茨曼和詹姆斯对2002年经济将触底反弹的准确判断以及朱钦的两桩出色交易:对塞拉尼斯和纳尔科的收购。当黑石集团准备再募集一只基金时,该基金的骄人业绩已经为新基金提供了非常有利的优势。
这是金融和人性的法则:能不断为客户带来利润的投资经理就能不断获得更多资本。鉴于丰厚的利润和良好的投资收益率,黑石集团和其他业绩良好的私募股权投资公司都确信可以进一步拓宽筹资途径,从而募集到巨大的投资资金池。还有一个因素也放大了这一效应:大型养老基金和其他投资者对私募股权的投资。
1986—1987年彼得森和施瓦茨曼第一次敲开了机构投资者的大门,与那时相比,21世纪初投资于收购基金的机构投资者的结构有了很大变化。当年,他们首先拜访了保险公司、日本银行和经纪公司。直到最后他们才从两家企业养老基金那里募集到了资金——通用汽车和通用电气。20世纪90年代末,银行和保险只将其资金的约15%投资于收购基金和风险投资基金,而州和地方政府养老基金提供了大约一半的投资资金,它们成为收购基金最重要的支持者。典型的养老基金一般会将一半或更多的资金投资于普通股,还有很大一部分投资于债券,但是现在养老金的管理者越来越多地推崇以现代证券投资理论为基础的经济模型。
这一模型告诉我们,将资金分散投资于各种非传统的、高收益的资产,可以实现整体收益的最大化。例如收购基金、风险投资基金、对冲基金以及房地产。该理论认为,虽然它们存在风险高以及流动性差(投资者资金将长期锁定)等问题,但是分别投资于这些所谓的另类资产可以使养老基金投资多样化,从而可以降低整体风险。
20世纪90年代,由加州政府雇员退休基金(CalPERS)和加州教师退休基金(CalSTRS)等大型养老基金牵头,将数十亿美元资金(即养老金受益人的资金)分散投资于这些另类资产,对每一小类资产设置投资比例标准。进入21世纪后,加州教师退休基金和加州政府雇员退休基金分别配置5%和6%的资金给收购基金和风险投资基金(共136亿美元),并且比例每隔几年便上涨一次。2003年,又从其他类型的投资中额外转来46亿美元,使这一标准提高到了7%和8%。这两个投资基金是黑石集团主要的投资者,并且它们开创了养老基金高额投资私募股权基金的先例,其后其他公司竞相模仿。2003—2008年间,州养老基金整体将投资于私募股权的资金比例提高了1/3,从4.2%提高至5.6%。在2000年科技股泡沫破裂后,大量打算投资于另类资产的资金流入了杠杆收购基金而非风险资本。
随着投资比重的增加以及人口老龄化和股票市场的反弹,养老基金的总资产逐渐增长,在投资比重一定的情况下,无论比例是5%还是8%,都相当于投资额的绝对值越来越大。依照特定的投资规则,养老基金管理者可以将数十亿美元资金注入到新的收购基金中。
由于投资额度在不断增加,即使像布雷特·皮尔曼和马克·加洛格利这样的黑石集团合伙人虽然没有独立投资业绩,但他们仍然可以去发行自己的基金并能迅速筹集到数十亿美元。但尽管如此,总体来看,资金并不是均匀分配的,而是向一小部分优秀的公司集中,比如黑石集团这样表现长期优于股票市场和其他竞争对手的公司。与一般经验不同的是,对私募股权投资而言,过去的投资业绩对未来的表现有着很好的指示作用。有很多私募股权投资公司表现平平,未能获得与其基金所承担的风险和流动性相对应的收益,无法超过股票市场,更别说有的公司甚至没有达到上市股票的收益率。但是,那些利润位于排行榜前1/4的公司每一年的业绩都比较稳定,投资者自然也都希望能投资这些基金。结果在1998年,前十位的公司掌握着私募股权基金业30%的资本,并且在此后的十年里,这一情况一直没有发生改变。
各种因素都有利于私募股权业,它们的合力使2005年和2006年的私募股权基金募集达到了疯狂的程度。从2002年的低谷至2005年,募集资金规模翻了4倍。
2005年3月当凯雷集团结束两只新基金的募集时,共募集了100亿美元,这一数字使黑石集团69亿美元的基金募集纪录瞬间黯淡。紧接着一个月,作为投资银行分支的高盛资本不仅从内部筹资,还从外部投资者处筹集资金,累计达85亿美元。同年8月,华平创投筹集了80亿美元,阿波罗公司也筹集了100亿美元。在欧洲,帕米拉和安佰深私募股权投资集团,两家具有良好记录的英国收购公司,每家都筹集了超过140亿美元的资金。之后,KKR集团、得克萨斯太平洋集团和黑石集团争相超过这一纪录,计划筹集超过150亿美元的资金。
在20世纪80年代,这一行业的集中度并不像现在这样高,那时KKR集团在这一领域占主导地位,几乎所有最大的交易背后都有他的身影。十几家能够募集到巨型并购基金的公司和平共处,因为它们管理着如此充裕的资金,每一家都可以独立完成巨型交易。
巨额资金如潮水般涌入私募股权投资业,优秀的大型收购公司不会满足于从这边收购一家5亿美元的公司,又从那边收购一家10亿美元的公司,因为按照这样的速度投资太费时间和精力。它们必须有一个宏伟的目标,而当时债券市场的繁荣也使私募公司可以进行更大规模的融资交易。
私募股权投资在20世纪90年代末一度很红火,但当时的情形和现在截然不同。在最初的10年中,大型企业的合并接管行为占主导,按以美元表示的总价值计算,私募股权收购只占全部并购活动的3%~4%。然而,这一数字在21世纪初开始上升。2002年即使融资比较困难,私募股权投资依然主导了全球范围内10%的合并接管,这一水平以前只在1988年出现过一次,当时雷诺兹-纳贝斯克公司的巨额并购交易影响了收购交易的数量。
即使在公司再次开始相互兼并之后,私募股权投资的市场份额依然不断上升。2004年,私募股权在美国的市场份额达到13%,而欧洲是16%,并且在经济周期结束前会超过20%。由于其资产配置中含有充足廉价的债务,私募股权俨然成了市场和经济领域里一股强大的力量。仅仅是市场预期到一家公司即将被收购,也可以使该公司下跌的股票价格反弹,这样公司就会重新考虑它们自身的资本结构。
如果私募股权公司通过增加被收购企业的负债获得杠杆,那么企业业绩的任何增长都会引起股票价值的成倍增长,这些公司就会自我反省,为什么我们不能给上市股票持有者更多分红呢?有时候,对冲基金和其他活跃的投资者会要求被收购公司进行股息重组,即借更多的钱来支付股息。