“8·11”汇改降低了人民币抛补利率平价的偏离程度吗？

“8·11”汇改降低了人民币抛补利率平价的偏离程度吗？一文创作于：2023-08-16 03:41:44，全文字数：54556。

“8·11”汇改降低了人民币抛补利率平价的偏离程度吗？

��，在政策实施前（图形中垂直于横轴的短虚线左侧），四种期限的基差反事实预测值均与人民币基差的实际观测值十分接近，较好地描述了人民币基差真实值的变动趋势，同时大部分拐点也都得到了较好的拟合，这表明所选控制组可以很好地模拟人民币基差的走势。另一方面，在“8·11”汇改之后（即图形垂直于横轴的虚线右侧），四种期限的基差反事实预测值开始与实际观测值出现较大的偏差，真实的基差开始向0趋近（0值代表CIP成立），而反事实基差则逐渐远离0。同时，与反事实预测值的变动幅度相对比，可以观察到人民币基差的真实值更为稳定，方差更小。以上均表明“8·11”汇改显著降低了CIP的偏离程度。

进一步，将人民币基差的实际观测值减去反事实预测值，得到?0?2“8·11”汇改的政策效应。可以发现，四种期限下计算出的政策效应均存在上升趋势，即真实值与反事实值的差距逐步扩大。本文主要关注“8·11”汇改对人民币CIP偏离程度的影响，而非绝对值相减下的政策效应，故将结合人民币四种期限基差的真实值、反事实值与政策效应（2015年8月—2019年12月）的具体数值进行分析。由于时间区间较长，此处不进行单个时间点数值的分析，仅分析其平均偏离CIP的程度。由反事实结果可知，人民币1月期、3月期、6月期和12月期的基差在“8·11”汇改后真实值均值与0的距离分别为139452、524644、583968和636119，反事实值均值与0的距离分别为4080084、5065626、6409016和1922170，即反事实均值与0的距离大于真实值均值与0的距离，再度验证了“8·11”汇改后CIP的偏离程度显著减小的结论?0?2限于篇幅，此处具体结果的相关图形及表格均留存备索。。

图2四种期限人民币基差真实值与反事实值的比较

注：数据为使用反事实方法计算结果。参考线为两条短虚线，其中垂直于横轴的参考线代表人民币基差为0，即CIP成立；垂直于纵轴的参考线代表2015年7月。（避免遮挡政策实施起始点的观测值，故本文使用政策实施起始点前一期作为参考线。）后图同。

综上，可以认为“8·11”汇改显著降低了CIP的偏离程度。

2稳健性检验

本部分将进行政策动态效应评估部分反事实分析的稳健性检验。第一，使用BIC信息准则来选择最优模型；第二，在进行OLS估计的因子模型中加入协变量；第三，基于Abadie?0?2et?0?2al.（2015）的研究将政策时间前移至2015年2月，进行安慰剂检验。

（1）使用BIC准则选择最优模型。基于BIC准则选择最优反事实估计模型，四种期限的人民币基差数据组分别选择了3个、6个、2个和7个经济体，除12月期基差数据组所选择的经济体减少了波兰外，其余期限基差数据组所选经济体均相同，拟合优度分别为6366%、8169%、8157%和9137%。使用BIC准则所得的真实值与反事实估计值，与使用AICC准则所获得的结果十分接近，这再次验证了“8·11”汇改显著降低CIP的偏离程度这一结论。

（2）加入协变量选择最优模型的稳健性检验。本文使用Hsiao?0?2&?0?2Zhou（2019）提出的包含可观测控制变量的因子模型进行后LassoOLS估计。

Hsiao?0?2&?0?2Zhou（2019）假设basisN1t，t+n由如下因子模型给定：

basisN1t，t+n=x′it，t+nρ+b′ift+εit（10）

其中，xit，t+n为可观测控制变量。同理，也可预测个体1在政策冲击之后的反事实结果（t=1，...，T0）：

baisN1t，t+n=1+′zt，t+n（11）

其中，zt，t+n=（basis2t，t+n，…，basisNt，t+n，x1t，t+n，…，xNt，t+n）。

通过加入协变量并使用后LassoOLS估计方法进行反事实分析，可以发现真实值的CIP偏离程度逐渐减小，而反事实值与0的距离逐渐扩大，且逐渐显著大于真实值与0的距离，又一次验证了“8·11”汇改显著降低了CIP偏离程度的结论。同时，该反事实结果的拟合优度分别为7991%、8402%、8314%和9726%，一定程度上弥补了基础分析中1月期基差反事实结果拟合优度相对较差的问题，验证了研究结论的稳健性。

（3）改变政策发生时点的安慰剂检验。本文基于Abadie?0?2et?0?2al.（2015）的研究，使用改变政策发生时点的安慰剂检验法，将政策冲击开始的时间前移至2015年2月，估计结果如图3所示。图3展示了四种期限人民币基差反事实值与真实值的趋势，其中四种期限的人民币基差反事实值在2015年2月—2015年8月与真实值高度一致，之后二者出现明显的分离，表明“8·11”汇改是导致基差偏离程度显著降低的根本原因，这为政策效应动态评估部分结论的稳健性提供了证据。

图3安慰剂检验

注：政策冲击始于2015年2月。

四、结论和展望

“8·11”汇改影响了中间价的决定，使得中间价更加市场化，提高了中间价报价的合理性与弹性，也使得汇率这一价格更多地反映市场的供求力量及投资者预期的变化。而CIP作为解释汇率决定机制的重要理论，阐述了利率与汇率之间的联动关系。但无论国内还是国外对于人民币CIP偏离程度的研究均较少，且已有研究大多忽略了“8·11”汇改可能产生的影响。本文从CIP偏离的角度出发，利用统计学方法?砻枋觥?·11”汇改的影响，并使用回归控制法，以43个经济体作为控制组，使用人民币基差（1月期、3月期、6月期和12月期）在2010年1月—2019年12月的数据，量化“8·11”汇改的影响。

研究?果表明：（1）无论是总样本、“8·11”汇改前子样本还是“8·11”汇改后子样本，四种期限的人民币CIP均存在持续偏离，人民币基差始终存在。此外，“8·11”汇改后子样本人民币CIP偏离程度显著低于汇改前子样本。同时，总样本与“8·11”汇改前子样本中四种期限的基差均受到利差、买卖价差、全球风险情绪、经济政策不确定性、资本流动性与美元指数的影响。但“8·11”汇改后子样本四种期限的基差几乎不受利差、买卖价差与资本流动性的影响，VIX指数的解释能力也被削弱。（2）利用反事实政策评估方法的研究发现，“8·11”汇改显著降低了人民币CIP的偏离程度，并且该结论与以BIC信息准则来选择最优模型、加入协变量进行反事实分析下的结果一致，同时也通过了改变政策时间的安慰剂检验，具有稳健性。

基于上述结论，本文认为2015年“8·11”汇改之后，中国境内外汇市场开放程度不断提升，人民币CIP的偏离程度显著降低，这反映了外汇掉期所隐含的美元利率与美元名义利率水平之间的差异在逐渐降低。与之相对应的是，外汇市场的供求力量更加多元化，更多的参与者进入外汇市场的定价决策，交易需求也被进一步拓展，且外汇市场与货币市场的联动性增加，市场间的分割程度也在不断下降。

本文从现实情况出发，从时序的角度描述了人民币CIP条件的成立性，探讨了“8·11”汇改前后人民币CIP偏离

提醒您：因为《“8·11”汇改降低了人民币抛补利率平价的偏离程度吗？》一文较长还有下一页，点击下面数字可以进行阅读！

《“8·11”汇改降低了人民币抛补利率平价的偏离程度吗？》在线阅读地址：“8·11”汇改降低了人民币抛补利率平价的偏离程度吗？